其实我是重仓$华能国际电力股份(00902)$ 的，但华能太复杂，对于我这种初学火电的菜鸟，$华电国际电力股份(01071)$ 目前业务更加简单，我也一直对华电情有独钟（尽管表现更加垃圾），借此学习一下，也欢迎大家一起讨论指正。以下为我对中金公司5月7日电话会议的资料整理，在中间加了一些自己的心得体会。感谢@涨凶无忌 不遗余力的研究探讨，深受启发。
一、证券部介绍简单情况
完成发电量560.77亿度，上网电量524.73亿度，同口径分别增长2.09%和1.98%，重塑同比下降10％左右，主要是集团资产整合，去年包含了宁夏灵武电厂。市场化交易电量约449.96亿度，占上网电量为85.75%。平均上网电价为515.93元/兆瓦时，同比增长22％左右。煤价为1196元/吨，是标煤不含税入炉价，同比增长48％，去掉煤价低的灵武电厂影响后增长41％左右。归母净利润6.17亿，eps大约4分钱，主要是实现投资收益11.76亿，主要包括投资的福新发展风光电利润5个多亿，参股的华电煤业利润5个多亿，煤电板块是略有一些亏损，还是煤价高的影响。
（华电总股本98.7亿股，乘以0.04为3.95亿，差异约2.22亿是永续债利息。）
（华电联营公司主要持股福新发展31%（出资212亿元，去年净利润74亿元，这个盈利水平和龙源应该差不多），持股华电煤业13%（去年净利润137亿元，太赚钱了），此外，还有宁夏银星煤业有限公司50%、鄂托克前旗长城三号矿业有限公司35%、中国华电集团财务有限公司15%。）
二、问答
1.上网电价同比增长多少？
22.92％，比基准封顶的20％还多一点，主要是去年一季度还有些基准折让（下浮），还有就是去年包含了灵武电厂，宁夏区域电价比较低导致去年基数低。
2.煤电板块亏损5亿多？算下来度电亏损2分钱？
不是。亏了几千万不到一亿。煤价1100–1200是盈亏平衡点范围。
3.今年未来电价趋势？
应该会保持，目前煤价还是比较高，所以电价基本上要在当地基准价上浮20％，一季度湖南上浮14％左右，2季度也会进一步疏导，执行到上浮20％的水平。2季度相对来说是用电淡季，但电价应该没有太大变化。
4.煤价在发哥330文件要求下，5.1后有没有变化？
发哥要求严格执行指导价。华电下水煤比较少，主要是铁路运煤，按发哥指导的坑口价，山西为0.07-0.1元/大卡，陕西为0.06-0.09元/大卡，目前是贴着上限来供货的，大矿好一些，小矿和贸易商会在上限的基础上再加一些搬运、站台、短倒费，运到山东的话大约要到0.16-0.17元/大卡，5000大卡的基本到800多，略微盈利。发哥的指导价也是考虑了各地的成本和运费，基本上不亏了。
5.福新今年利润大概是？2021年底装机量是？
今年投资收益不好说，年化推算大概20亿，股权占比31％。去年底装机量大约2.2万千瓦。
（应该不止20亿）
6.山东地区煤价近900与1196入炉价的差异是？
前者值的是5000大卡的，折算成7000大卡入厂价大概也要到1120左右，是含税的价。煤电是吃粗粮的，按照设计标准，一般用煤在4500-5000大卡之间。含税入厂价和不含税入炉价之间，除了增值税，还有较小的仓储费用。
（按0.17简单折算，标煤价1190，不含税1053，是低于平均入炉价1196的，但山东的标杆电价上浮20％约0.474元/度，也是低于华电的平均价的，所以前面说的盈亏平衡是个范围）
（其实这中间比较复杂，1.运杂费折算，假设1吨5000大卡煤入厂价850元包括500元煤价和350元运杂费，那1吨标煤就包括了煤价700元和490元运费，所以如果按标煤的吨数算，单位标煤运杂费的数字就比较高。也就是说按坑口价折算成标煤，加上正常估计的单位运杂费，计算出来的标煤入炉价是错误的。2.一般运杂费的增值税税率是11％，所以按除以1.13计算不含税价也是不太准确的。 ）
7.长协的比例是多少？现货限价1150与长协价的比例大概是？
今年发哥要求电煤长协全覆盖。从量来说，公司所需用煤基本是全签了，其中包括央企大矿0.3亿吨，兑现率好一些；还有0.6-0.7亿吨是中小矿和贸易商，也都被逼签了长协，往年是按市场价执行的，今年要求按长协价，但他们会像前面说的加一些杂费，但比市场价还是便宜一些。发哥说的570-770是秦皇岛下水煤的指导价格，公司基本没有。长协价也是按调节机制波动的，目前还是顶着上限走的，只不过额外加的杂费少一些。去年入炉标煤价格是1090，今年估计在900-1000，大概便宜个100元。
（综合来看，目前存在保量不保价的情况，就看煤炭来源中国有大矿、中小矿及贸易商、进口煤占的比例了。显然，国电家里有矿保价比例最高，华能有进口煤保价比例最低，华电和大唐介于两者之间。只要供需不平衡，或者博弈强势，市场价高于长协价，煤企及贸易商还是有很多办法加价的，比如前面说的加杂费，或者用低热量煤充量。好难。）
8.电价还可以再上浮吗？特别是高能耗企业上浮不受限制？
不能，目前发哥的政策就是上限20％，大家也都接受。同一区域，五大发电商按照各自装机比例供电，电价也达成默契，各自市场份额延续下来。如果其中一家提高比例，另外四家没有，很可能高能耗企业（也是大用户）就不和这家签了，导致失去市场份额。所以除非发哥列个电价目录，什么样的企业执行明确的电价，这样有个依据。
（供应商牛逼哄哄，大客户得罪不起，上面有发哥管着，中间有电网盘剥。太难了。）
9.今年的派息和分红政策大概是？资本支出大概是？
2020-2022年承诺不低于可供分配利润的50％，同时不低于0.2元。22年之后再看情况。没想到去年亏损，做出这个承诺还是挺有魄力的。
22年资本支出计划170亿，其中新增火电机组80亿，主要包括几个在建的项目，湖南平江两台100万千瓦的、广东汕头两台60万的、烟台龙口160万的，还有一些天然气项目，然后就是安排了一些技改。
（华电去年慷慨派息0.25元，我也是看着眼红。今年要按派息率50％要超过0.2元，推算归普通股利润要到40亿以上，还是比较困难的。那么保底0.2元的话现价股息率也有近9％，还是有吸引力的。以后年度派息率达到这个水平也是有较大希望的。可悲的是，过往的股息也没有撑起好的股价，这个值得警惕，不要只盯着股息。）
（这个资本支出令人无语，怪不得有球友嘲笑华电大唐是火电二傻，新增这么多煤机有必要和效率吗？华电一年折旧大约100亿，我觉得拿出这个金额进行技改就可以了。考虑到福新还有可能增资扩股，真正可以用于派息的现金流其实没有，更多的还是借贷数字游戏。）
10.国家5.5提出的小微企业电价优惠和账期6个月，是电网让利还是发电企业？
应该是与电网有关。如果是直接签的市场化交易电价，即使新签，考虑目前发电企业还是略亏，没有什么让利的空间。
11.剥离风光电之后的发展空间在哪里？
以新能源为主的新型电力系统中火电的基础作用这两年还是比较重视的，火电是风光电的支撑，否则发展不起来。火电的灵活性改造，提供辅助服务，保障发光电安全运营。另外还可以发展水电，目前水洛河流域是在建的，也可以收购集团一些好的水电项目，2014年集团承诺公司是常规能源的整合平台，包括水电和火电。另外也考虑投资一些抽水储能的项目。资本开支少了，也可能增加分红。
12.怎么处理火电配套的绿电建设指标？
如果是配套给火电法人的，会自己建设，运营前卖掉项目，这个是不影响同业竞争的。也可能直接卖绿电的容量指标，可能卖给福新的多一些。
13.目前煤碳库存比较高？
绝对数不高，目前400-450万吨，去年600万吨，但目前日耗比较低，除出来的天数是不低的。
14.长协的上下限会不会长期有效？
有可能是这样。发哥是希望煤电两个都正常存活。之前2016-17年煤炭企业亏损是，出过极端的276天政策，只能在工作日生产，人为造成供应紧张，抬起煤价保煤炭企业。如果以后煤价跌的太厉害，也需要发电企业承担社会责任。以后也可能出来新的指导价范围，适应新的供需变化。
每年的发电量变化不大，可以预测出煤炭需求量，考虑一定的富余，长协量是可以确定覆盖的。
15.如果按50％比例拆算，长协价大概990多，现货价1400，这样理解对吗？
一季度国有大矿的长协价也是在指导价上限以上运行的，5.1之后才会有些下降，其他的还要看合同的执行情况。用的进口煤很少，沿海机组少。贸易商之类的凑数之后，量是可以全覆盖的。全国煤炭消耗量约40亿吨，电煤占一半左右。
（听上去，到底保价执行到多少比例，执行是否到位，其实是语焉不详，估计后面也是很难的。）
16.风光电补贴有收到吗？
我们这边没有听说。火电保供主要是融资端的商业手段提供优惠，政府直接补贴比较少。
17.一季度板块利润拆分情况？
煤机亏损0.3亿、燃机亏2亿、水电亏0.6亿、供热亏1.2亿。燃气主要是天然气价格上涨，后续受国际影响，也挺高。供热2季度很少，工业用气有一点，一般居民供热也会给补贴。
（这个拆分没有说是净利润还是归母净利润。一季度净利润5亿，投资收益12亿，其他亏损7亿。但以上板块加起来只有亏损4亿，还差3亿。和华能一样，也是一笔糊涂账。可能有些板块和费用没法分摊。）
（燃气华能去年是盈利的，这块不知道是什么造成的差异？水电和供热是季节性因素。）
18.火电厂的寿命期是不是大于折旧期？
折旧一般18-20年，实际使用寿命可能有30年，因为中间会不断的大修。
19.新增火电经济性测算和负债率考核？
资本irr回报率8％，是长期的测算，煤价是有高有低的。国资委考核负债率主要的集团，公司现在65％左右，相对不算太高。
20.福新上市有什么进展？
没有消息。
三、我的验算和估计
华电一季度平价电价0.516，不含税0.457，火电（含燃气，所以是大概计算）售电量514亿度，火电收入大概235亿。标煤不含税入炉价1196，按单位耗煤290克算，发电单位燃料成本大概0.347，乘以550亿度发电量，燃料成本约190亿，但因为自用和损耗，按514亿度电算，售电单位燃料成本要高7％左右，到0.371。点火差价大概0.09。
折旧人工等成本36（我估计的）+税和管理费4.5+财务费用10.5=51亿。华电的水电占比约2％，还有一些其它板块，假设这块不用分摊费用。按售电量算非煤成本不到0.1。度电亏损不到0.01，大概和业绩会说的煤机和燃机板块合计亏损2.3亿差不多。
二季度有两个有利因素，1.长协煤下降和去年底高价煤耗完，火电的盈利情况应该会更好。2.水电来水增加和供热基本没有，可以减亏。假设这些板块可以打平，减少亏损4亿，那么2季度净利润在9亿以上，扣除永续债利息和少数股东权益之后，很可能和一季度差不多，算着算着又没多少了……
我的估计是全年归属普通股收益大约30亿左右，可能偏差比较大，关键还是看火电的盈利情况。现价大概7倍多pe，在港股也勉强吧。
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